Inflacija ubrzava, zlato pada: da li tržište potcenjuje problem sa kojim se suočava Fed?

Tri američka izveštaja o inflaciji, objavljena u tri uzastopna dana, pokazala su snažniji rast cena od očekivanog. Zlato je ipak završilo nedelju u minusu.

Na prvi pogled, tržište se ponaša protivno ekonomskoj logici: inflacija umanjuje kupovnu moć novca, a zlato se tradicionalno smatra jednim od načina zaštite od tog rizika. Reakcija, međutim, ima svoje objašnjenje. Ulagači očekuju da će uporna inflacija primorati Federalne rezerve da duže zadrže visoke kamate, a to povećava privlačnost američkih državnih obveznica u odnosu na zlato.

Ali šta ako inflacija nastavi da raste, dok prostor Feda za dalje povećanje kamata bude sve manji? Upravo tu počinje mnogo važnija priča od jednodnevnog kretanja cene zlata.

Tri izveštaja koja menjaju sliku američke inflacije

Septembarski podaci pokazuju da inflacioni pritisci ponovo jačaju.

Posebno zabrinjava proizvođačka inflacija. Mesečni rast od 1,3 % najveći je od marta 2022. godine. Bazne proizvođačke cene, bez hrane i energije, porasle su 0,7 %.

Kada bi se mesečni rast od 1,3 % ponavljao dvanaest meseci, kumulativno povećanje premašilo bi 16 %. To nije prognoza, ali pokazuje koliko je septembarsko ubrzanje bilo snažno. Najvažniji detalj, ipak, krije se u strukturi inflacije.

Energija ponovo postaje glavni izvor pritiska

Benzin je u septembru poskupeo 9,1 %, a u odnosu na isti mesec prethodne godine čak 34,2 %. Energenti čine više od polovine ukupnog mesečnog rasta potrošačkih cena.

To je važna razlika u odnosu na inflaciju koju prvenstveno pokreće prekomerna domaća tražnja. Fed može višim kamatama da ograniči kreditiranje, investicije i tražnju. Ali ne može neposredno da poveća svetsku ponudu nafte niti da otkloni poremećaje u snabdevanju — a naftni šok iz iranskog rata upravo je takav poremećaj.

Istovremeno, skuplja energija povećava troškove prevoza, proizvodnje i distribucije. Rast proizvođačkih cena zato otvara mogućnost da deo sadašnjih troškova bude prenet na potrošače tokom narednih meseci. To nije izvesno: preduzeća mogu da prihvate nižu maržu, a slabija tražnja može da ograniči poskupljenja.

Rizik je očigledan: inflacija može ostati povišena čak i ako privredni rast oslabi. Za centralnu banku to je jedan od najnepovoljnijih mogućih ishoda — stagflaciona postavka o kojoj smo pisali u maju.

Zašto je zlato ipak palo?

Zlato je završilo nedelju oko 4.145 dolara po unci, uz pad od približno 0,5 %. Srebro je izgubilo oko 3 %, završivši blizu 56,85 dolara.

Tržište je nepovoljne podatke o inflaciji pročitalo kao razlog da Fed duže zadrži visoke kamate. I ta reakcija nije nerazumna. Petnaestog oktobra prinos na desetogodišnje američke državne obveznice iznosio je oko 5,10 % nominalno i 2,78 % realno, mereno prinosom obveznica indeksiranih inflacijom.

Za razliku od zlata, državne obveznice donose kamatu. Kada su realni prinosi visoki, trošak propuštene kamate zbog držanja zlata postaje značajan. Zato rast inflacije nije automatski povoljan za cenu zlata. Odlučujuće je da li kamate rastu brže ili sporije od inflacionih očekivanja — dakle, šta se dešava sa realnim prinosom.

Ako realni prinosi nastave da rastu, zlato može ostati pod pritiskom čak i uz visoku inflaciju. Ali ako inflacija ostane uporna, a Fed bude primoran da zaustavi povećanje kamata, odnos snaga mogao bi da se promeni.

Najveće ograničenje Feda možda nije inflacija, već finansijski sistem

Tu dolazimo do dela priče koji tržište ne bi smelo da zanemari. Visoke kamate ne utiču samo na buduće zaduživanje. One smanjuju i tržišnu vrednost ranije izdatih obveznica i dugoročnih kredita sa fiksnom kamatom.

Zamislimo stambeni kredit sa kamatom od 4,6 % godišnje. Ako se novi uporedivi krediti odobravaju po 7,5 %, postojeći kredit sa nižom kamatom na tržištu mora da vredi manje. To je osnovna matematika vrednovanja dugoročnih finansijskih potraživanja.

Tu procenu treba tretirati oprezno: nije jasno koliki deo potraživanja pripada bankama, osiguravajućim društvima, fondovima ili državnim institucijama. Osnovni mehanizam, međutim, nije sporan: što su tržišne kamate više, to je sadašnja vrednost ranije ugovorenih fiksnih novčanih tokova niža.

Kada nerealizovani gubitak postaje stvarni problem?

Pad tržišne vrednosti ne znači automatski da je banka nesolventna. Ako finansijska institucija ima stabilne izvore finansiranja, dovoljno kapitala i može da drži imovinu do dospeća, možda nikada neće morati da realizuje gubitak prodajom.

Problem nastaje kada joj zatreba gotovina. Ako klijenti povlače depozite ili drugi izvori finansiranja presuše, banka može biti primorana da proda obveznice ili hipotekarna potraživanja po trenutnoj, nižoj tržišnoj ceni. Tada nerealizovani gubitak postaje stvaran.

Upravo je takva kombinacija — pad vrednosti dugoročne imovine i pritisak na likvidnost — bila važan činilac američkih bankarskih poremećaja 2023. godine. To ne dokazuje da sledi nova bankarska kriza. Ali pokazuje zašto visoke kamate mogu postati problem za finansijsku stabilnost mnogo pre nego što inflacija bude vraćena na cilj. O tome zašto je bankarski depozit njihov dug, a zlato vaša imovina, pisali smo ranije.

Stambeno tržište pokazuje koliko je novac poskupeo

Razlika između hipotekarne kamate od 3 % i 7,5 % dramatično menja pristupačnost nekretnina. Uzmimo kredit od 400.000 dolara sa rokom otplate od 30 godina.

Pri kamati od 7,5 %, mesečna rata je približno 66 % viša nego pri kamati od 3 %, za isti iznos kredita. Ako kupac želi da zadrži istu mesečnu ratu, pri kamati od 7,5 % može da pozajmi samo oko 241.000 dolara umesto 400.000 — približno 40 % manja kreditna sposobnost, pod pretpostavkom istog roka otplate.

To ne znači da cene nekretnina moraju da padnu 40 %: one zavise i od ponude, zarada, učešća kupaca i lokalnih uslova. Ali objašnjava zašto visoke kamate mogu dugo da koče promet nekretnina, čak i bez većeg pada cena.

Za Fed je to dodatno ograničenje: dalje povećanje kamata može pomoći u obuzdavanju inflacije, ali istovremeno pogoršava pristupačnost stanovanja i smanjuje vrednost dela postojeće finansijske imovine.

A iznad svega stoji američki državni dug

Godišnji trošak kamata na američki državni dug približio se 1.400 milijardi dolara. Kada država ima ogroman dug, visoke kamate se postepeno prelivaju u njen budžet: stare obveznice sa niskim kamatama dospevaju, a novi dug se izdaje po višim stopama. Što taj proces duže traje, veći deo javnih prihoda odlazi na kamate. Koliko je dug porastao samo u fiskalnoj 2026. i koja tri izlaza postoje, razložili smo pre dve nedelje.

Visoke kamate → veći trošak servisiranja duga → veći pritisak na budžet → potreba za dodatnim zaduživanjem.

Fed zato ne odlučuje o kamatama u privredi koja je finansijski ista kao pre dvadeset godina. Dug je veći, a veliki delovi finansijskog sistema osetljivi su na promene dugoročnih prinosa. To ne znači da je Fed izgubio sposobnost da suzbije inflaciju. Znači da je cena njenog suzbijanja potencijalno mnogo viša — što Trezor već pokušava da zaobiđe menjajući uslove uz sopstvenu obveznicu.

Dva moguća ishoda, sa veoma različitim posledicama za zlato

Važno je, međutim, da eventualna intervencija Feda ne mora automatski da izazove novi talas inflacije. Ishod zavisi od obima intervencije, njenog trajanja, tražnje za novcem i stanja privrede.

Ključni rizik za vlasnike nominalne finansijske imovine jeste mogućnost da inflacija ostane visoka duže nego što kamatne stope mogu ostati restriktivne.

Šta treba pratiti

Za procenu narednog kretanja zlata nije dovoljno pratiti samo cenu unce ili sledeću odluku Feda. Važniji je zajednički smer nekoliko pokazatelja:

• Realni prinosi američkih obveznica. Njihov pad, posebno uz upornu inflaciju, bio bi povoljan za zlato.

• Dolar. Slabljenje američke valute moglo bi da ublaži pritisak na cenu zlata izraženu u dolarima.

• Proizvođačke i uvozne cene. Pokazaće da li se septembarski energetski udar prenosi na širi skup proizvoda i usluga.

• Bankarska likvidnost i kreditni uslovi. Njihovo pogoršanje moglo bi da ograniči prostor Feda za dalje povećanje kamata.

• Dugoročni prinosi i trošak državnog duga. Njihov rast mogao bi da pojača sukob između monetarne restriktivnosti i fiskalne održivosti.

Najpovoljnija kombinacija za zlato bila bi uporna inflacija, pad realnih prinosa i slabljenje dolara, uz nastavak kupovina fizičkog metala koje sprovode centralne banke. Najnepovoljnija bi bila brza normalizacija inflacije, stabilan finansijski sistem i dugotrajno visoki pozitivni realni prinosi. Kako se ti isti pokretači čitaju kroz raspon LBMA ankete, pisali smo prošle nedelje.

Zaključak: možda najveći rizik nije nova odluka Feda, već granica njegove slobode delovanja

Zlato je palo tokom nedelje u kojoj su tri važna pokazatelja američke inflacije bila nepovoljnija od očekivanja. Tržišna reakcija ima logiku: više inflacije može značiti više kamate, a više realne kamate povećavaju privlačnost obveznica. Ali takvo tumačenje posmatra samo jednu stranu problema.

Visoke kamate istovremeno smanjuju tržišnu vrednost dugoročnih finansijskih potraživanja, povećavaju troškove zaduživanja i postepeno opterećuju državni budžet. Što duže traju, to je važnije pitanje koliko ih finansijski sistem može podneti.

Zato za zlato možda nije presudno da li će Fed podići kamate još jednom ili dvaput. Presudnije je šta će se dogoditi ako inflacija ostane povišena, a finansijski sistem počne da pokazuje da dalje povećanje kamata postaje teško održivo.

Kratkoročno, visoki realni prinosi predstavljaju ozbiljnu prepreku zlatu. Dugoročno, upravo posledice tih visokih kamata mogu postati jedan od najvažnijih razloga za njegovo ponovno jačanje. U toj protivrečnosti nalazi se suština sadašnje investicione teze za zlato.

Šta to znači za kupca u Srbiji

Štediša u Srbiji ne drži američke obveznice, ali drži evre i dinare čija kupovna moć zavisi od istih centralnih banaka. Tri stvari, bez preporuke:

• Ne kupujte zbog jednog podatka. Nedelja u kojoj inflacija ubrza, a zlato padne, pokazuje da se cena ne kreće po naslovu nego po realnom prinosu. Ko kupuje kao osiguranje, ravnomerno raspoređuje kupovinu kroz kalkulator mesečne kupovine i ne pogađa dan.

• Premija je jedino što kontrolišete. U ponudi Zlatnog Standarda prodajna i otkupna cena stoje jedna pored druge, investiciono zlato je bez PDV-a, a otkup ide po objavljenoj ceni u sve tri kancelarije.

• Metal u posedu, ne potraživanje. Cela priča iznad je priča o nerealizovanim gubicima na tuđim obećanjima. Poluga ili zlatnik sa poreklom u sopstvenom posedu nema drugu ugovornu stranu; preuzimanje je lično u kancelarijama u Beogradu, Novom Sadu i Nišu.

Odluka je vaša — mi pokazujemo brojke.

---

Izvori: američki Zavod za statistiku rada (indeksi potrošačkih, proizvođačkih, uvoznih i izvoznih cena za septembar 2026. godine, objavljeni 14–16. oktobra), Trezor SAD (prinosi i trošak kamata), Freddie Mac (prosečna kamata na tridesetogodišnje stambene kredite). Procena nerealizovanih gubitaka na hipotekarnim potraživanjima je tržišna procena i navedena je uz ogradu. Obračun rate: standardna anuitetna formula, 30 godina. Ništa u tekstu nije investicioni savet.